50ETF期權2019半年度回顧

回顧A股市場2019年上半年的成績單，可以看到，A股市場整體表現優于美國在內的全球其他市場，其中上證50指數上漲27.80%，滬深300指數上漲27.07%，上證綜指指數上漲19.45%。當然A股指數的上漲路徑也并非一帆風順，在前3個月的高歌猛進后，4月和5月的“陰雨連綿”也令人難忘。在穿越牛熊的行情中，股票期權風景獨好。所謂“前事不忘，后事之師”，下面我們就來回顧一下上半年50ETF期權行情帶給我們的經驗。

　　趨勢是朋友，也是敵人

許多接觸期權不久的投資者都能記住一句口訣“買方風險有限、收益無限”，卻很容易忘記由于期權買方潛在的高額收益，因而在勝率上遠低于期權賣方這一事實。實際上，如果沒有正確把握標的證券后市趨勢，買入的期權合約到期、價值歸零，持續損失的權利金積少成多也是很大一筆損失。

　　買方的巨大誘惑來自小概率事件的發生。例如，2月25日50ETF現貨單日暴漲7.56%，50TEF期權認購合約因為標的暴漲而紛紛上揚，其中購2月2800合約當日價格最高漲19266.67%，單日漲幅超過192倍。一時間，市場上有一些誤導性言論甚囂塵上，一味鼓吹股票期權的漲幅之高，大有神化期權之勢頭。

　　然而，很多鼓吹買方獲勝時漲幅的報道都忽略了該事件的幾個要素。一是期權投資切忌有“買彩票”心態。購2月2800這個合約是因為前兩天的上漲而加掛的期權合約，在24日收盤時處于深度虛值的狀態，只有時間價值而沒有內在價值。而2月的到期日是27日，在兩個交易日內深度虛值合約變為實值合約本身就是極小概率事件。另外，該合約的巨大漲幅來自臨近到期深度虛值期權合約本身所具有的高gamma，但是回溯當時的行情，如何堅信市場能連陽如此之久？事后諸葛亮的看法顯然不可取。二是追漲要不得，回吐很難受?；厮莓斎赵摵霞s交易量，2月24日(周五)能在低點買入上述合約實現多倍漲幅的投資者少之又少。當天匆匆進場、特別是在25日該合約波動率漲到48%以上的時點進場的投資者，如果當日沒有及時落袋為安，該合約在26日50ETF現貨微跌和臨到期兩重因素作用下暴跌，投資者前一日的浮盈將被全部抹去。三是192倍不可復制。以2015年50ETF期權上線以來的數據做測算，如果采用T日開盤買入、T日收盤賣出的策略，無論是堅持每日買入深度虛值認購或是認沽，這些策略的年收益幾乎都是虧損100%。

　　可以說，沖著期權的杠桿性和潛在的翻倍收益而去裸買期權，這樣的單腿策略大概率是走不遠的。

　　2019年上半年，期權合約暴漲的例子還有(1)5月6日，50ETF現貨日內暴跌4.82%，相應的，5月沽2600合約盤中最高漲幅800%；(2)6月20日，50ETF日內上漲3.34%，還有4個交易日到期的購6月3000合約盤中最高漲幅1700%、最終收漲788%。數據看起來很誘人，然而我們回溯這兩個交易日的前情就會發現，勞動節之前市場行情呈現回暖，而6月上旬都是震蕩市行情，逆行情去做買方雖然會有更高的漲幅，但是勝率大概率并不如愿。

　　實際上，“尊重趨勢”這句話對賣方而言也是適用的，畢竟為了獲取到期前的時間價值而賣出深度虛值合約的話，一旦遇到行情大漲或者大跌，gamma帶來的“大頭針”風險同樣難以承受。

　　回到2019年3月27日， “網紅合約”3月購3000持倉量最高達44萬張。而在波動率回調、標的價格下降和時間價值流逝三重風險的絞殺下，該合約最終到期價值歸零，給豪賭趨勢的買方上了生動的一課。

　　跳躍的波動率

　　波動率是期權作為金融衍生品獨有的交易維度，也是其最有魅力的交易指標和交易價值。2019年上半年以來，50ETF期權合約的波動率變化也給市場留下了許多可圈可點的案例，無論是做多波動率還是做空波動率，都有許許多多可以演練的行情日。

　　波動率大幅下降的例子包括1月8日、2月28日、4月12日、5月7日、5月20日、6月10日。以6月10日的行情為例，當日50ETF上漲1.29%，但是認購期權漲幅最高也沒到27%，在端午節前做多波動率的投資者并沒有從波動率變化中占到什么便宜，相反如果沒有及時調倉或者縮小風險敞口，就會因端午假期合約時間價值的流逝而蒙受損失。

　　盡管波動率難以把握，還是有一些小技巧可供新手掌握的。在行情有大幅波動后，波動率驟升，市場情緒就很有可能已經完全釋放，這個時候再匆匆進場就有可能遇上波動率驟降的情形。以5月7日的波動率大幅下降為例，正是因為前一天5月6日的時候50ETF現貨價格大幅下跌、波動率大幅上升，市場情緒已經得到了釋放，此時投資者再選擇做多波動率就顯得不合時宜了。

　　期權是“陽光下的冰”

　　期權的價值包括時間價值和內在價值，而買方最大的敵人就是時間價值，俗話說“期權就是陽光下的冰”，一定要慎買臨近到期的期權。期權的時間價值越接近行權日而衰減得越快，合約價格在行權日前兩天有可能日內下跌95%以上。以2月28日的行情為例，當日50ETF不漲不跌，合約波動率下降，時間價值的損耗表現確實“逝者如斯夫”。最虛值的3月購3000當日下跌22.38%，除了前面說的波動率的影響，時間的流逝也是肉眼可見的。買當月合約，可能需要離你更近的趨勢。

　　有喜有憂，更有期待

　　2019年5月13日，上交所調整了股票期權限開倉制度，也就是限開倉認定標準中的“期權合約”改為“非虛值期權合約”，可以說是從行權概率角度優化了限開倉標準。日后上交所會不會有更多的制度優化，非常值得期待。

　　另一方面，期權市場繼續熱火朝天的情形。根據上交所發布的5月份《股票期權行業通訊》顯示，截至5月底，投資者賬戶總數為362232戶(經紀業務客戶賬戶總數為362055戶)，期權市場5月新增經紀業務客戶賬戶數高達11737戶，越來越多的投資者開始選擇股票期權作為其風險管理和增強收益的工具。

　　衷心希望越來越多的投資者能夠用好股票期權這一金融衍生品，為自己的投資保駕護航。